图南股份(300855)：军用高温合金供应商 下游加速放量助力业绩高增

  深耕高温合金领域，航发铸造领域优质民参军供应商。公司深耕高温合金二十余载，已具备高温合金全产业链生产能力，产品有铸造高温合金、变形高温合金、特种不锈钢等高性能合金材料及其制品，主要使用在于军用及高端民用领域。公司以“专、精、特”的产品特性适应市场，以差异化竞争和技术服务开拓市场，已成为国内航空事业优质供应商。公司产品批量生产后，叠加下游需求释放，营收和业绩步入增长快车道。2022 年前三季度，营业收入为7.29 亿元（yoy+40.0%），归母纯利润是1.85 亿元（yoy+40.7%）。

  下游应用领域高景气，高温合金有望加快速度进行发展。高温合金是先进金属材料，为航空航天领域重要战略物资。高温合金凭借优异的高温强度，良好的抗氧化和抗热腐蚀性能，耐疲劳及断裂韧性等性能，被大范围的应用于各个行业，航空航天是其主要应用领域。高温合金是航空发动机技术进步的关键材料，是发动机主要制造成本，多种类高温合金适配发动机不同部件。短期国内高温合金供需缺口逐步扩大，叠加国产替代发展迅速，高温合金市场空间持续增加。随着国产航发替代进程加快，高温合金需求加速释放，我们预计，未来十年发动机用高温合金牵引市场可达百亿量级，其中军用领域占比6 成，民用领域占比4 成。

  公司技术优势显著，积极募投扩产保增长。高温合金行业具有四大行业壁垒，包括技术壁垒、品质衡量准则壁垒、认证资质壁垒以及经验曲线壁垒，我国高温合金生产商主要为特钢企业、科研院所和他的下属企业，公司较早掌握核心工艺，切入高温合金赛道，具备先发优势，且作为非公有制企业具备体制灵活性优势。此外公司核心技术优势突出，下游客户资源丰富，变形高温合金合金和特种不锈钢多项技术达到国内领先水平，下游第一大客户集团A系我国航空发动机制造产业龙头。在过去二十年里，公司与集团A 形成了协同开发、紧密配合的合作伙伴关系。公司连续两年实施股权激励，深度绑定长期业务发展所需骨干，彰显长期发展信心。公司坚持深耕航发产业高质量发展战略，积极募投扩产突破产能瓶颈，并通过子公司延伸航发产业布局，进一步拓展公司成长空间。

  首次覆盖并给予“买入”评级。公司作为国内高温行业优质企业，核心受益于产业链下游高景气，此外，随着募投项目陆续投产，公司纯收入能力有望持续提升。我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为2.50、3.42、4.48 亿元，对应当前股价2022-2024 年PE 分别为53/38/29 倍，选取钢研高纳(基本的产品为铸造高温合金制品、变形高温合金制品和新型高温合金材料及制品等)、航宇科技（基本的产品为航空发动机零部件）、航发动力（基本的产品为航空发动机及燃气轮机整机、部件等）作为可比公司，可比公司2022-2024 年PE 均值为65/47/36 倍，2023 年公司PE 估值低于行业均值23%。考虑高温合金需求旺盛叠加公司募投扩产，公司未来业绩有望保持迅速增加，因此首次覆盖，给予“买入”评级。

  风险提示：高温合金领域竞争加剧；装备采购制度改革对盈利波动风险；电解镍价格波动